2012年以来二级市场回顾。A股15家物流公司合计市值600亿元,不抵中国国航一家公司。2012年以来,公募基金对物流板块以减仓为主,目前有10家公司无公募基金股东。截至5月3日,新宁物流以41.2%的相对上证指数超额收益领跑板块,跑输幅度最大的是华贸物流,为-32.7%,物流板块自下而上选股更重要。
    现代物流景气前景较高,但2012年板块净利润增速仅为1.5%。现代物流契合“调结构、稳增长”经济发展思路,景气前景一致看好,但2012年板块并未出现持续性机会。原因在于“潜在的较高层次的物流需求”与“较低层次的物流供给”之间存在矛盾,导致多数物流服务仍然与宏观经济周期关联度较高,行业长期景气度无法体现在现阶段的物流商利润上。
    “MiddeMan”的转型--物流商的方向在哪?物流商的存在降低了供应链中的变量,而消费增长和消费模式变革也为消费品物流提供空间。现阶段的中国物流产业做得很辛苦,单价很低,但整体物流成本仍然很高,症结在于缺乏规模集聚效益(影响运输成本、仓储成本),以及缺乏信息技术的创新与投入(影响管理成本)。向物流环节要效益为物流商创造市场空间的同时,实际上也在引导物流商的转型。国外物流成本下降源于社会化分工背景下的大规模外包、服务的标准化、行业的快速整合以及信息技术的大范围使用。
    物流公司的2012:行进中的转型之路。2012年物流板块收入增速17%,但由于部分公司一些业务上的转型带来收入确认方式出现差异,收入数据失真,毛利和净利指标更能反映上市公司2012年经营情况。总体判断,2012年物流板块盈利状况差于2009金融危机时水平。区分上市公司,长江投资、飞力达的收入、业绩增速和资金周转表现相对最佳;而按单位员工薪酬贡献的收入和利润来看,绩效最好的是飞马国际、澳洋顺昌、瑞茂通。
    平台型公司转型“深化”,功能型公司转型“起步”。从不同模式的发展方向来看,平台型公司的转型已经过起步,进入“深化”阶段,其核心优势在于资源整合能力,业绩成长性将主要源自自循环效应、复制效应、协同效应等。功能型公司的转型多数仍刚“起步”,并且主要基于基础物流功能的延伸服务,服务模式的变革和创新,并以此实现跨行业跨区域的复制。
    投资建议。无论是平台型模式,还是功能型物流模式,模式本身没有优劣,关键是企业团队的执行力、行业中的影响力、营销能力、信息化水平、在供应链中的地位,等等。一个企业的未来前景来自于核心竞争力的塑造,未来发展思路应评估和充分利用自身现有优势。我们总体投资思路是:精选具备差异化的核心竞争力、资金周转和经营绩效较佳、转型方向明确且有较大市场空间、且估值相对便宜的公司。综合我们报告正文的讨论,建议投资者关注飞力达(300240)、建发股份(600153)。
    风险因素。(1)现阶段宏观经济波动仍将主导多数物流商的经营业绩,因此经济增速下行将拖累相关公司业绩表现;(2)部分物流商跨区域、跨领域复制业务模式存在新业务拓展失败风险,包括政策因素以及由于无法与现有业务充分融合导致吞噬部分现存业绩;(3)人才、资金等方面的瓶颈将限制公司成长空间。